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破局重生+全球化團隊注血

恒瑞醫藥（前身：連云港制藥廠）創立于 1970 年，1990 年孫飄揚上任成為新廠長，憑借 VP16、異環磷酰胺等腫瘤產品帶領藥廠扭虧為盈。1997 年連云港制藥廠進行改制，并更名為恒瑞醫藥，孫飄揚擔任董事長。2000 年恒瑞在上海證券交易所上市，募資 4.79 億元。

自 A 股上市以后，恒瑞股價穩步攀升。2020 年，孫飄揚「功成身退」，宣布卸任公司董事長職務，周云曙接棒。同年 12 月，恒瑞迎來市值巔峰，最高市值超 6000 億元。

然而孫飄揚隱退之后，恒瑞便遭遇了「至暗時刻」。隨著仿制藥帶量采購的推進，恒瑞收入加速下滑，再疊加創新藥醫保談判降價，以及行業內同質化競爭嚴重等因素，恒瑞面臨著巨大的業績壓力和轉型挑戰。

2021 年全年營業收入同比下降 6.59%，凈利潤同比下降 28.41%，是恒瑞自 2000 年上市以來首次營收凈利雙降。2021 年 7 月，僅半年左右的時間內，恒瑞市值從巔峰的 6132 億元首次跌破 4000 億元，直接縮水三分之一。

同月 9 日，卸任董事長不久的孫飄揚再度出山，代為履行董事長職責，直至董事會選出新一任董事長。

根據招股書，恒瑞 22 年、23 年和 24 年營業收入分別為 212.75 億元、228.20 億元、279.85 億元，凈利潤率分別占比 17.9%、18.7%、22.6%，創新藥收入從 38.1%（22 年）提升至 46.3%（24 年），三年研發投入累計超 200 億元。

團隊方面，恒瑞擁有一支業務精通、經驗豐富、具有全球化視野的管理團隊，研發團隊也匯聚了來自輝瑞、諾華、默克、禮來的成員。

首席戰略官江寧軍先生曾任基石藥業董事長兼 CEO。在他的帶領下，基石藥業在短短三年成功登陸港交所，五年內兩款藥物落地，步入商業化元年。

首席運營官馮潔女士在阿斯利康任職逾 20 年，曾先后擔任全球感染、中樞神經和自身免疫治療領域副總裁、全球商業洞察與卓越業務高級副總裁等職務，她的加盟將有助于推動恒瑞創新藥全球市場開發。

創新護城河

在「創新」+「國際化」雙引擎戰略的指導下，恒瑞已構建起具有全球競爭力的差異化創新藥矩陣。截至目前，恒瑞已經有 19 款已上市的新分子實體創新藥，以及包括阿比特龍、伊立替康脂質體在內的 4 款其他創新藥（2 類新藥）上市，形成覆蓋腫瘤、自身免疫等重大疾病領域的全周期產品布局。

同時招股書顯示，恒瑞未來三年將迎來創新成果爆發期，預計 2025 年、2026 年、2027 年分別獲得 11 項、13 項及 23 項來自國家藥監局的 NDA/BLA 批準（包括適應癥拓展）。

小分子藥物是恒瑞最初的研究重點。從已獲批的產品來看，其核心優勢領域小分子藥物持續領跑，已上市的 15 款小分子創新藥中有多款進入國家醫保目錄，形成顯著的商業化優勢。

除了已商業化的產品以外，恒瑞的產品管線中還有多款突破性小分子藥物蓄勢待發。

HRS-1358 是一種可降解 ER 的新型口服小分子 ER PROTAC，可以高效、選擇性地降低 ER 蛋白水平，進而抑制下游信號，發揮抗腫瘤作用。目前該藥正被開發作為聯合療法治療乳腺癌，已進展至 II 期臨床。

HRS-4642 是一種脂質體注射液形式的新型、強效、長效及高選擇性的 KRAS G12D 抑制劑，具有同類首創潛力。除此之外，恒瑞還在尋求開發新一代口服制劑形式的 KRAS G12D 抑制劑。

基于在小分子藥物發現和開發方面的經驗，恒瑞已實現從傳統小分子向前沿技術平臺的戰略躍遷，借此涵蓋更廣泛的藥物形式，包括 PROTAC、肽類、單抗、雙抗、多抗、ADC、放射性配體療法（RLT）及寡核苷酸等。

HOT-Ig 和 HART-IgG 都是恒瑞的雙抗平臺，前者利用人體的遮蔽蛋白和肌聯蛋白的免疫球蛋白樣結構域取代 CH1/CL 結構域，避免重鏈和輕鏈錯配，能夠開發多種構型、極高穩定性、對多樣序列高度兼容的雙抗；后者開發的雙抗具有強大的物化特性及良好的成藥性，并與其他工程/偶聯技術相兼容，可用于開發雙抗偶聯藥物。

SHR-2017 是恒瑞基于雙抗平臺研發的一款具備同類首創潛力的 RANKL/NGF 雙抗，用于預防實體瘤骨轉移患者骨相關事件。目前該藥已啟動一項 Ib 期臨床研究，旨在評估其在實體瘤骨轉移患者中的安全性、耐受性、藥代動力學特征、藥效學和療效。

SHR-1139 是一款靶向 IL23A 和 IL36R、具備同類首創潛力的雙抗，目前已在國內進入治療中重度斑塊狀銀屑病的 II 期臨床研究。

HRMAP 是恒瑞的模塊化 ADC 創新平臺，包含具有不同 MOA 的有效載荷、最佳連接子/偶聯方式，以及成熟的抗體發現和工程能力。基于該平臺，恒瑞已有 10 余個新型、具有差異化的 ADC 分子成功推至臨床，6 款產品實現國際同步開發，包括瑞康曲妥珠單抗（HER2 ADC）、SHR-A1904（CLDN18.2 ADC）及 SHR-4849（DLL3 ADC）。

此外，恒瑞通過對平臺進行模塊化演進迭代，借助 ADC 平臺，成功拓展了一系列新的 AXC 藥物，X 可以是肽類、寡核苷酸或小分子蛋白降解劑，包括率先開發的降解劑抗體偶聯物（DAC）和抗體寡核苷酸偶聯物（AOC）。

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