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    不久前，我們看到了關于制藥業創新未來的兩種愿景。一個令人振奮，另一個則并非如此。

　　第一種是諾華(Novartis)和葛蘭素史克(GlaxoSmithKline，GSK)簽署的200億美元協議。該協議允許它們互換資產，從而可以在各自擅長的領域集中發力。第二種是Valeant向肉毒桿菌生產商艾爾健(Allergan)發起的460億美元的敵意收購。Valeant是一家迅速發展的并購型公司，得到多家對沖基金的資金支持，由一位前麥肯錫(McKinsey)顧問經營。

　　就第一種愿景而言，大舉投資于抗癌藥物與疫苗研發的制藥公司找到了不用大舉并購就可以致力于最擅長領域的方法。就第二種而言，公司不斷撮合交易，同時削減研發支出以節省現金并取悅華爾街，生產了用于治療痤瘡和足癬的新型藥膏。

　　你傾向于哪一種？

　　這個問題并非毫無意義，因為制藥業正在引起人們的注意——該行業多年來生產率提高緩慢，回報率不斷下降，過去并購而成的公司自顧不暇，不指望它們能幫上什么忙。治療癌癥和其他嚴重疾病的藥物正在出現，隨之而來的還有對交易的渴望和融資。

　　一些企業想要重啟醫療業于2009年被迫終止的上一波并購潮，比如輝瑞(Pfizer)以680億美元收購惠氏(Wyeth)。并購結果引起了人們的質疑，但輝瑞并不畏懼，仍然提議以1000億美元收購英國的阿斯利康(AstraZeneca)。

　　諾華與GSK交易的美妙之處在于，它表明了利用精確和決心可以做成的事情，而不是像華爾街通常做的那樣，將資產打包并給出高溢價，向顧問和銀行支付大筆費用。交易雙方都很慎重，而不是對什么都支付高價，包括不那么對癥的藥物。

　　諾華首席執行官江慕忠(JoeJimenez)表示：“大多數公司都有一些核心資產比其他資產更值錢。”收購方的對策是打散整個資產，然后拿走核心資產。這次交易讓諾華放棄了疫苗業務，同時獲得了GSK的大部分腫瘤業務以及一家生產消費藥物的合資公司。

　　此類交易很難完成——你務必要找到合適的合作伙伴，就資產估值達成一致，簽訂適合雙方的結構性協議，而且這些工作必須同時完成。但是當完成這些交易時，比如像能源和食品行業做得那樣，這些公司就會非常高效。

　　這些交易適用于制藥公司，后者經常追逐各種各樣的研究項目和藥物，但它們會因專門經營而受益。它們并不熱衷于出售規模較小的部門來獲得現金，因為它們現金充足，但它們想要增強其規模較大的部門。資產互換遠不如收購那樣誘人，但同樣也沒有收購那么浪費。

　　我們因此開始關注Valeant。2008年，麥肯錫前制藥業務主管邁克爾？皮爾森(MichaelPearson)出任Valeant首席執行官，自那以來Valeant發展迅速，以至于我們很容易就錯過了它。但皮爾森不打算放緩公司的發展——他希望該公司到2016年能躋身醫藥行業前5名。由于Valeant依照業績表現發放獎金，皮爾森如今已經是一位億萬富翁。

　　Valeant的業務模式非常簡單，但其會計和稅收結構非常復雜。皮爾森在麥肯錫的時候就斷定，他為之提供咨詢服務的這個行業是個燒錢的地方，這不只是指建造總部和聘請員工需要花很多錢，而且還有藥品研發上的投資。聘請科學家研發新藥非常“燒錢”，因為他們失敗的概率很高。

　　當他有機會將自己的想法付諸實踐的時候，他將Valeant的研發支出削減到收入的3%——相比之下，大型制藥公司的這一比例通常是19%左右——然后通過舉債收購其他公司來獲得產品。Valeant自2008年以來收購了逾35家公司，包括去年以87億美元收購的博士倫(Bausch&Lomb)。

　　肉毒桿菌將會符合皮爾森的策略。他喜歡皮膚病和眼科等領域的知名品牌——在這些領域，買家是病人和醫生，而不是對成本敏感的保險商和醫療體系。他計劃將艾爾健的11億美元研發預算削減9億美元，并集中研發低風險項目。

　　他在這個合資企業的合作者是潘興廣場資本公司(PershingSquareCapital)的創始人比爾？阿克曼(BillAckman)。潘興廣場資本公司是一家主動型對沖基金，它迅速收購了艾爾健9.7%的股份。在本周的一次報告中，阿克曼將皮爾森比作投資者沃倫？巴菲特(WarrenBuffett)和《華盛頓郵報》(TheWashingtonPost)前發行人凱瑟琳？格雷厄姆(KatharineGraham)等其他反傳統的管理者。

　　如果格雷厄姆認為新聞調查是一項高風險低回報的活動，將《華盛頓郵報》新聞編輯室的大部分員工解雇，包括爆料“水門事件”丑聞的鮑勃？伍德沃德(BobWoodward)和卡爾？伯恩斯坦(CarlBernstein)，然后購買電訊稿，那么這種類比就是成立的。但在現實中，她和巴菲特一樣，從更長期的角度來投資企業。

　　皮爾森迄今為其股東和自己帶來了巨額利潤，如果Valeant和艾爾健整合后加大對肉毒桿菌變種（霧化肉毒桿菌？）的投資，而不是研發新型化妝用化學物，那它就并不是特別重要。但如果整個制藥業都像他這么做，藥品研發將會停滯。

　　制藥公司的一條出路是強化對抗腫瘤藥物等領域的研發，交換資產以在自己最擅長的領域集中發力。另一條出路是屈從于對沖基金支持的削減成本的壓力——對沖基金認為5年就已經是很長的時間了。這是一個道德上的選擇。