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本文轉載自“券商中國”，作者沈寧。

A股素有“喝酒吃藥”行情的說法，醫藥股一直以來也是投資者比較喜歡的標的。今年以來，醫藥股整體表現并不理想，爾康制藥財務造假、部分公司的業績變臉，給整個板塊投資都帶來了不利影響，因為香港夏季流感疫情的影響，醫藥股近期曾有過階段性上揚，未來整個板塊投資機會如何，哪些方向值得關注？

本次對話，由國泰基金醫藥行業研究員姜英擔任嘉賓主持，讓中信證券研究部高級副總裁、醫藥組首席分析師，從事醫藥行業證券分析8年田加強為我們分享他對當前醫藥行業的看法。

核心觀點：

1、行業估值在下降通道、市場配置水平下降，導致醫藥板塊缺乏系統性機會。 

2、醫藥行業選股避免踩雷，首先要判斷清楚細分行業的景氣度，其次要深入研究公司財務報表，多方驗證。 

3、行業政策層面，“一致性評價”和“兩票制”可能對行業會有比較深遠的影響。

4、艾滋病疫苗研發還在臨床階段，目前判斷空間和其對國內上市公司的影響還為時尚早。

5、從創新維度看，國內醫藥細分子行業中一線制藥企業，如恒瑞醫藥和復星醫藥，最值得重點關注；部分細分子行業呈現出景氣度向上，例如兩票制下的醫藥流通，代表性的公司如中國醫藥、上海醫藥、柳州醫藥，藥店方向如益豐藥房；慢性病用藥是第三個關注方向，較具代表性的公司如通化東寶、樂普醫藥。 

以下為訪談文字實錄：

姜英：大家好，今天榮幸邀請到了中信證券醫藥首席分析師田加強，為我們解讀一下醫藥行情的最新觀點，還有一些基本面的情況。首先問個問題，我們經常說“喝酒吃藥”的行情，但是從去年到現在來看的話，可以看到白酒股的大幅上漲行情，整個醫藥行情沒有明顯的板塊投資機會，您覺得主要原因在哪里？

田加強：對于這個問題，其實我們也思考過。醫藥股其實這幾年以來確實沒有系統性的機會，更多還是結構的機會。比如說中小創行情好的時候，小市值的醫藥公司漲的不錯。今年的話，其實醫藥一線藍籌整體表現也不錯，但是反映到整個板塊的話，確實板塊的表現不明顯。

如果深究其中原因的話，我覺得可能有兩個方面：一個方面就是，目前行業的動態估值還在下降的軌道中。因為過去這么多年，整個醫藥板塊動的靜態估值接近40倍，從40倍往下調，那這是一個長期趨勢；第二，過去這么多年來，全市場對醫藥板塊相對比較關注，普遍是處于超配的水平，現在才降到標配這個位置上，所以說配置水平下降也導致系統性機會難以體現。 

姜英：最近其實看到很多白馬股，像華蘭生物、爾康制藥等業績不達預期，有很多大家沒有預期到的黑天鵝事件。未來我們在選擇醫藥股時，您覺得要怎樣規避踩雷的情況？

田加強：醫藥板塊的話，其實是一個細分行業非常多的板塊，然后每一個細分行業的都有自己內在的邏輯。同時的話，每一個細分板塊的發展又受制于一些主要的統一性的因素，比如說我們講的醫保付費，同時驅動力當然也是來自于人口老齡化，但行業之間就存在一種現象，就是某一段時期某一個新行業相對來說處于一個繁榮的上升通道，那也不排除在某一個時期某一個細分行業處于一個下降的通道。 

所以說從排雷的角度，第一點，就是判斷清楚細分行業的景氣度是向上還是向下的；第二點，就包括您剛才說的像爾康制藥類似的一些上市公司，我們從財務報表上要比以前更加地抓財報的質量，看應收賬款、現金流多個方面的驗證，不能單純地只看利潤表的成長，我覺得從這兩個角度來規避踩雷。

姜英：整個醫藥行業，對于政策這方面的影響大家比較關心，因為醫藥行業不是一個純消費的行業，很大程度上也受到了包括醫改、扣費這些政策的影響。在您看來，今年下半年或者未來的一段時間，哪些政策對行業會產生比較大的影響？

田加強：今年包括未來幾年，大的行業政策相對來說已經定格，就是相當于整個醫改的藍圖架構已經訂好了。 

在制藥工業方面的話，最大的政策就是來自于一致性評價，一致性評價從現在的基藥品種跨升到所有的口服制劑品種，那是一個長期趨勢，今年我們看到國家在口服制劑的參評制劑的設定方面，工作上更加積極。同時，陸續有企業開始通過一致性評價然后報到省局等待通過，那這是一個方面。 

另外一方面就是流通行業的兩票制，今年年初商務部出了一個正式文件，要求在醫改的試點省份，今年要全面推行兩票制。同時所有省份的兩票制，要在未來兩年內逐步落地。所以說，如果講行業政策層面的話，一個是一致性評價，一個是兩票制可能對行業有比較深遠的影響。

姜英：近期，現在媒體很多報道艾滋病有望治愈，還有就是香港流感疫情爆發這些消息，其實醫藥股有一個間歇性的上漲，之后有一些聲音出來辟謠，您目前遇到的包括艾滋病疫苗研發情況，還有香港的流感疫情情況如何？ 

田加強：艾滋病疫苗研發目前還在臨床階段，新藥研發、尤其是這種重大創新藥的研發還存在極大的不確定性，所以說去判斷艾滋病疫苗的空間包括對國內上市公司的影響，我們認為還為時尚早。 

另外一方面，對于大家關心的香港流感疫情，香港流感疫情，其實爆出來的媒體報道表示香港這次流感死了多少人，超過當時SARS整個的情況。

但是，首先第一個指標死亡率上講的話，其實它大概死亡率接近一個點，也就是說跟往屆的疫情的死亡率是相差不大的，這是一方面；另外一方面，這次疫情導致的死亡集中在老年人和嬰幼兒，老年人的話，死亡往往是因為疫情導致的其他的并發癥，所以我認為這個疫情其實還是基于流感一個亞型發生了變異，然后導致的傳染性，其實整個疫情還是可控的，目前看其實疫情已經進入到下降通道，沒有大家想的這么嚴重。

姜英：最后一個問題，在后面的市場行情中，您看好醫藥行業哪一個細分子行業的投資機會？ 

田加強：對于細分子行業來說，我們認為首先還是看創新，因為制藥企業未來的發展，無疑創新會給整個行業帶來巨大的推動力，那么在這個維度上，我們認為國內一線制藥企業，比如恒瑞醫藥和復星醫藥，在創新方面，一個是小分子靶向，一個是單克隆抗體，都是居于行業的前列，單純從創新角度上，我們認為這兩個標的是最值得重點關注的。 

第二個的話，就是確實有一些細分子行業，呈現出景氣度向上的通道，比如說兩票制下的醫藥流通，代表性的公司，比如中國醫藥、上海醫藥、柳州醫藥這一批公司可能會受益于兩票制推動下渠道的整合和平臺的升級；另外一個就是我們看的藥店這個方向，藥店方向上比如益豐藥房，它長期的受益是來自于處方外流，短期受益是來自于并購整合效應，這是我們看到的第二個方向。

第三個方向就是一些慢性病用藥，長期的需求是相對剛性的，然后現在企業的估值環境進入到一個相對合理的位置，比較代表性的公司像通化東寶、樂普醫藥這批公司。